消费反弹弱于预期，消费者普遍消费降级

年初随着防疫限制的放宽，市场对今年出现消费主导的经济复苏增长抱有高期望。但从二季度开始，增长势头停滞不前。经季节性调整后零售销售月增长不足0.3%，如果维持该增速，中国名义零售额年增长率将仅为3.5%左右，远低于2020年前8%以上的增长率。此外，中国正在出现“消费降级”，例如与2019年相比，劳动节长假期间的游客总数增长了40%，但收入增长仅为26%，这意味着人均消费有所下降。此外，房产、汽车等大件商品销售也不尽如人意。

 

消费者信心疲软，商业信心低迷

消费反弹弱于预期的一个关键原因是家庭储蓄行为的变化。2022年之前，住户存款的净变化相当小，不到国民生产总值的正负5%以内，而2022年住户存款净变动几乎占国民生产总值的12%。一方面，消费贷款的增幅下降了一半，另一方面，存款的大幅增加是存款净变动的更大原因。这表明中国居民对经济前景更加谨慎，政府必须扭转这种预期才能够刺激消费。

中国居民储蓄行为从2022年发生了如此巨大的变化，背后的原因可能是信心因素。中国房地产市场可能存在较长期的风险，但由于中国家庭资产负债状况良好，房地产的疲软更多体现在销售下降而非价格暴跌，因此不会直接损害中国家庭资产负债表中的资产价值。此外，尽管中国家庭债务在过去十年急剧上升（主要由于住房抵押贷款），但中国家庭债务占GDP的比例仍低于发达国家的水平，远低于家庭存款。因此资产负债表并不会制约中国家庭的消费能力，但制约的因素却是信心。

图表一：家庭存款净变动急剧上升

资料来源：CEIC，中庸资本

消费者信心疲软背后的原因是青年失业率居高不下，且在不断攀升，超过了21%。这可能主要是由于商业信心低迷，导致企业不愿扩大业务，不愿雇佣更多员工，尤其是缺乏经验，需要大量培训的员工。

 

解决影响国内企业和消费者信心的因素需要一些时间

过去几年影响国内企业和消费者信心的因素包括：1）严格的防疫限制；2）政府与民营企业（包括房地产、互联网和民办教育）之间的关系紧张；3）中国与西方国家之间的关系恶化。

首先，防疫限制措施虽然已经结束，但给中国人的心灵造成了一些创伤，但消除记忆还需要一些时间。不过随着时间推移，问题会越来越少。

其次，政府与私人资本之间的紧张关系可能对中国经济和就业产生了最大的影响。要为年轻人创造“合适”工作，服务业必须充满活力，而大多数服务业都由私营企业主导。如果这些企业不愿意扩大业务，工作计划则会减少。近几个月以来，中国政府似乎采取了一些措施来增强私营企业的信心，但更重要的是需要让私营企业相信监管制度的稳定性，而不是像2020-2021年那样突然收紧监管。

最后，从2019年起，中国与西方国家的政治关系跌至20世纪70年代以来最糟糕的水平。当“战争”言论在中国社交媒体上变得频繁流行，消费者的信心将很难高涨。但最近中庸资本至少观察到中国与西方世界之间有了更多互访和互动，政治关系有望稳定。

 

政府提出刺激私人消费建议

在过去20年，基础设施投资是中国政府刺激经济的主要手段。在困难时期，如2008-2009年，政府也会利用房地产政策，如放松限购/限售、降低房贷利率等来刺激房地产需求。现如今，政府提出了更多刺激私人消费的建议，包括降低利率、放宽房地产销售/购买限制和发放消费券。

1）降息：中国的平均CPI和PPI通缩率为-2.7%，而中国的平均贷款利率远高于4%，这意味着实际贷款利率接近7%。在国民生产总值增长远低于这一水平的情况下，应尽快大幅降息。然而，鉴于新增中长期家庭借贷占国民总值的比重从2017年的6.4%下降到2022年的2.3%，降息的短期影响可能不会太有效地促进经济增长。要使降息产生有意义的影响，必须促进贷款需求，而房地产是一个关键领域。

2）放宽房地产销售/购买限制：虽然这一举措将会促进大城市房地产市场，但这是否会全面促进中国房地产的总体需求，或者仅仅是将需求从二三线城市转移到大城市，还有待商榷。过去二十年来支撑中国房地产市场的两大人口因素，即新婚和城市化，近来已大幅下降。鉴于中国城市家庭的房产拥有率已经很高，未来的房产需求将主要来自居住条件的改善和投资性购房，而这两种需求都与经济前景和消费者信心有很大关系。

3）消费券：以香港为例，香港中文大学研究人员的研究表明，使用香港支付宝领取消费券的居民总消费额增加了消费券价值的109%，使用其他方式领取消费券的居民消费亦有所增加。不过，布鲁金斯研究所的研究人员也表明，虽然消费券的初期影响可能相当大，但随着时间的推移，其影响会逐渐减弱。因此，作为促进消费的短期措施，消费券是好的，但如果没有一些长期政策的配合，消费券将无法达到持续促进消费的目的。